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個體金融風險偏好受遺傳基因影響很大

2018-07-10 06:29:00 上海證券報 

  學術研究發現,投資風格具有顯著的生物學基礎。若以市盈率作為投資風格衡量指標,個體間的遺傳差異解釋了約26%的風格差異。投資者與人力資本相關的對衝需求及對偏好投機資產而形成的行為偏差,也有助於解釋投資風格。而人生經歷,無論是早期還是晚年,都與投資風格有關。

  有兩句中國古話將人的成長與成功的因素概括了大半。“龍生龍、鳳生鳳、老鼠的兒子會打洞。”說的便是遺傳基因的力量,先天因素。“孟母三遷”說的是成長環境對人的影響,後天的因素。任何個體決策,從喜歡吃什麽,到偏愛什麽顏色,到讀什麽書,選擇什麽工作,和什麽樣的人結婚等都受這兩大因素影響。研究顯示,基因可調解特定的“感覺很爽”的神經遞質如多巴胺,並能影響對有關獎勵信息(贏錢)的處理。冒更多風險可能導致人體產生更多或更久的這些神經遞質。因此,對具有某些特定基因的個人來說,冒險會讓他們感覺更爽。實驗發現,攜帶某兩個特定對偶基因的人與不具有這兩個對偶基因的人相比,金融風險偏好顯著不同。

  有研究證明,人在股市投資業績與智商正相關。高智商投資者表現出更強的選股技巧,每年投資收益要超過智商低於平均水平的投資者11%之多!另外,社交互動與個體的股市參與度也呈正向相關。

  還有一些因素,如創業、身體和婚姻狀況對承擔金融風險也有影響。數據分析表明,健康不佳的人投資股票比例要小。比較靠譜的解釋是萬一投資失敗,導致家庭財富縮水,病弱的身體想通過多工作來補償投資損失比較困難。依據醫學研究,常見的疾病,如心臟病、各種癌癥等受遺傳因素的影響很大。

  估計“自然因素”和“培育因素”對個人投資行為的影響非常困難,因為基因和環境同時影響個體的投資行為。比如,某人決定買ABC股票,而不是XYZ股票,該決定有多少是受基因因素的影響,有多大程度又是受外部環境的影響?

  10多年前,一些金融學家在瑞典找到了絕佳的數據。瑞典雙胞胎登記處(STR)擁有世上最大的雙胞胎數據庫。另外,2007年前瑞典家庭財產超過300萬瑞典克朗的部分要繳納1.5%財富稅,法律要求所有瑞典金融機構向稅務機構報告截至當年年底所有個人擁有的證券(包括銀行賬戶余額)。瑞典統計局使用“個人號碼”將雙胞胎與他們各自的投資組合相匹配。有三位學者從三個維度研究了個人投資行為:股市參與度、如果投資股票了,有多少比例資金投在股票上、投資組合波動性。他們以2002年為觀測年份,研究樣本中總共有37,504對雙胞胎,其中29%是同卵雙胞胎,71%是異卵雙胞胎。異性雙胞胎是最常見的雙胞胎類型,約占38%,同卵男性雙胞胎是最不常見的類型,占所有雙胞胎的12%。80(78)%的同卵(異卵)雙胞胎投資於股票市場。在投資股市的雙胞胎當中,投資股票的比例分別是59%(同卵)和57%(異卵)。無論是同卵還是異卵雙胞胎,投資組合年平均波動率均為18%左右。

  同卵雙胞胎投資行為之間的相關性比異卵雙胞胎的要大得多,而雙胞胎和非雙胞胎投資行為相關性幾乎為0。例如,同卵雙胞胎股市參與度的相關系數為0.298,而異卵雙胞胎的只有0.143。在異卵雙胞胎中,同性雙胞胎股市參與度的相關系數又要高於異性雙胞胎的。雙胞胎與其年齡匹配的非雙胞胎之間的相關性顯著低於同卵或異卵雙胞胎之間的相關性。

  在其後深入的實證分析中,研究者發現與其他個人特征(如年齡,性別,教育和財富)相比,遺傳因素對個人投資行為的影響非常大,對個體間投資行為差異的解釋力要超過其他個體特征的總和。遺傳因素解釋了個體在股市參與和資產配置差異的三分之一。在不同環境中長大的雙胞胎表現出相似的投資行為。個人投資風格受諸多因素影響。如果基因能影響包括股市參與、資產配置、投資組合波動率等在內的個人投資行為,基因很可能也會影響投資風格。

  那成長環境重要嗎?也重要。但不同的環境要比共享的環境(小的時候雙胞胎共享家庭環境;成人後,各自成長),對行為的影響更為重要。家庭環境對年輕人的投資行為有影響,但這種影響不持久,並且隨著個體自身獲得生活經驗而消失。而基因的影響則終身存在。

  “價值投資之父”本傑明·格雷厄姆偏好估值比率相對較低的股票。他小時候家裏非常貧窮,父親在他年輕時意外去世,家裏的儲蓄被母親在1907年的股災中虧光。在幾個兄弟中,格雷厄姆常被要求去不同的雜貨店對比價格,買便宜貨。而“成長投資之父”普萊斯,他從小享受優等教育。他的父親一生在一個快速發展的鐵路公司擔任外科醫生。鐵路公司在那個時代是成長型公司。所以,普萊斯偏好盈利增長強勁、研發強度高以及創新技術強的公司。

  中歐國際工商學院余方教授和兩位合作者研究了哪些因素影響投資者的投資風格。他們用市盈率和市凈率來衡量某股票是否是價值股還是成長股。還是利用瑞典雙胞胎登記處的數據以及雙胞胎個人的投資數據,有一些非常有意思的發現。

  首先,投資風格具有顯著的生物學基礎。個人對價值股還是成長股的偏好從出生那刻起就部分被決定了。他們估計,若以市盈率作為投資風格衡量指標,個體間的遺傳差異解釋了約26%的風格差異。其次,投資者與人力資本相關的對衝需求及對偏好投機資產而形成的行為偏差,也有助於解釋投資風格。最後,人生經歷,無論是早期還是晚年,都與投資風格有關。經歷過金融危機慘痛時期的投資者對價值的偏好更強,那些在大蕭條時期長大的人的投資組合的平均市盈率,就比未經歷過大蕭條的人低11%,那些在經濟衰退期間首次進入勞動力市場的人也會在今後更加偏重價值投資。還有,那些在較低社會經濟養育環境中長大的人在具有更強的價值投資取向。

  (作者系美國新澤西理工大學金融學教授)

(責任編輯:何一華 HN110)
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