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張斌:推動金融補短板 當務之急做好三件事

2018-03-12 21:27:24 和訊名家 
  導 讀

  繼2017年政府工作報告首次警示“影子銀行”風險之後,“影子銀行”今年又一次被納入了政府工作報告的關註範圍。

  2018年3月5日上午,國務院總理李克強在作政府工作報告時指出:“強化金融監管統籌協調,健全對影子銀行、互聯網金融、金融控股公司等監管,進一步完善金融監管。”

  從“警示風險”到“健全監管”,措辭的變化說明監管機構已經開始出手整治亂象。例如,去年3月底銀監會曾在兩周內連發7文,出臺“三三四十”等專項治理措施,針對銀行同業業務等進行了治理和整頓。而針對表外表內非標和銀行通道業務,從去年年底至今年初,監管部門先後密集下發了《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見(征求意見稿)》、《商業銀行流動性風險管理辦法(修訂征求意見稿)》和《商業銀行委托貸款管理辦法》等政策文件。

  解決上述金融風險,健全監管是一方面,另一方面則要從金融補短板著手。在近日召開的中國金融四十人論壇(CF40)季度政策報告會上,CF40高級研究員張斌認為,層出不窮的金融亂象是金融服務供求失衡的側面反映。影子銀行、同業業務以及大量通道業務的快速崛起(即金融繞道現象),從根本上說,是因為金融服務供求的不匹配。

  “為了更好滿足實體經濟的金融服務新需求,在我國當前的市場環境下,金融補短板的角色尤為重要。”張斌表示,金融補短板打開了金融服務的正門,不僅能更好地服務實體經濟,對於遏制金融繞道帶來的風險和挑戰也是釜底抽薪。

  張斌進一步建議,金融補短板需要在金融產品和市場,金融中介以及金融基礎設施方面做出大的調整。當務之急的工作是——(1)推出以REITs為代表,能帶來現金流的長周期、標準化的基礎金融資產。(2),推動稅收優惠的個人養老金賬戶發展。(3),提高地方政府債務限額,提高國債和地方政府債在政府總債務中的占比,拓寬和規範基礎設施建設融資渠道。

  以下節選自中國金融四十人論壇2017年第4季度宏觀政策報告《金融補短板》,執筆人為張斌。

  金融補短板

  隨著中國經濟邁過工業化高峰期,居民、企業和政府部門對金融服務的需求發生了重大變化,但是金融服務供給跟不上,金融服務供求不匹配現象普遍存在。供求匹配的金融服務大路走不通,實體部門和金融中介繞道來滿足新的需求變化,成為各種金融亂象的溫床。金融供給側改革不僅能更好地服務實體經濟,對於遏制金融繞道帶來的風險也能起到釜底抽薪的效果。

  金融補短板需要在金融產品和市場,金融中介以及金融基礎設施方面做出大的調整。當務之急的工作是:(1)推動以REITs為代表,能帶來現金流的長周期、標準化的基礎金融資產。(2)推動稅收優惠的個人養老金賬戶發展。(3)提高地方政府債務限額,提高國債和地方政府債在政府總債務中的占比,拓寬和規範基礎設施建設融資渠道。

  其中,(1)+(2)滿足了居民部門對養老保險日益迫切的投資需求,也滿足了企業和政府對租賃房建設、基礎設施、工業園區、辦公樓、倉儲中心等形式多樣不動產建設的融資需求。企業和政府項目投資活動風險分散在居民部門,避免了金融風險過度集聚在金融中介部門,減少了金融服務繞道。(3)是避免金融服務繞道,有效降低政府融資成本和債務杠桿率的重要舉措。

  01

  金融供求不匹配現象普遍存

  居民部門的金融服務短板是養老保險類金融資產不足。從國際經驗來看,隨著人均收入提高,家庭金融資產占GDP之比也隨之提高。與收入增長相匹配的家庭金融資產增長意味著家庭借助金融市場發展分享經濟增長紅利。中國的人均金融財富與收入增長相匹配,但在中國家庭的金融資產構成中,現金、存款,以及近似於銀行存款的代客理財產品占比高居不下。

圖1:中國的家庭金融資產
圖1:中國的家庭金融資產

  從國際經驗來看,隨著收入和金融財富水平上升,家庭的金融資產配置中對低風險、低收益且期限結構較短的存款類金融產品需求下降,對有養老保險功能、期限結構較長的金融產品需求上升。中國家庭部門金融財富快速提升的同時對金融財富配置提出了新要求,但新要求沒有得到滿足,最突出的缺口是個人養老保險類金融資產。造成這種局面的主要原因,並非中國家庭部門不願意持有較銀行存款更高風險和收益配比且期限結構較長的養老保險類金融產品,而在於缺少相應的政策引導配套措施以及養老保險金融服務供給短缺。

  企業部門的金融服務短板是權益類融資市場不發達。中國經濟在2010-2012年期間跨過了工業化的高峰期,正在經歷著邁向更高收入水平進程中不可避免的經濟結構轉型。在企業層面,產業發展格局的顯著變化導致更多的企業不得不從傳統的勞動、資本密集型要素投入轉向人力資本密集型要素投入。對於人力資本密集型服務業、制造業,企業起步階段或者項目開展初期面臨著較高的風險且缺少抵押品,難以獲得債務融資,只能與權益投資形成對接。中國的權益類融資市場跟不上企業轉型的發展需要,美國、日本、歐盟、韓國企業的權益融資占比分別達到了63%、52%、47%和43%,中國企業的權益類融資占比只有11%,這是目前中國非金融企業融資過程中最突出的短板,這加劇了中國企業杠桿率高企和金融風險過度集聚在金融中介部門。

圖2:非金融企業融資(流量)國際對比
圖2:非金融企業融資(流量)國際對比

  政府部門的金融服務短板是缺乏與其龐大支出匹配的融資體制。工業化高峰期以後,政府收入增速顯著下降。雖然財政支出增速下降,但財政收支差額仍快速放大。政府仍面臨較大支出壓力和大規模融資需求。中國目前政府服務增加值在GDP中的占比遠低於高收入國家在類似發展階段的水平,填補政府服務的短板意味著政府未來面臨更大的支出增長壓力,這些政府服務支出增長是進一步改善居民生活福利的必要保障。中國目前的城市化進程滯後,未來至少五年內仍面臨推進城市化和相關基礎設施建設投資的龐大需求。給定政府收入增速的下降和支出增長的壓力,政府未來面臨較大規模的融資需求。低成本、長期限的債券和權益融資是政府融資工具的短板,發達國家國債在政府債務中的占比達到60-80%,而中國國債和省級地方政府債在政府債務中的占比不足50%。

圖3:國債與地方債占比的國際比較
圖3:國債與地方債占比的國際比較

  02

  金融服務繞道加劇金融風險

  中國近年來影子銀行業務、銀行同業業務快速擴張,金融體系風險提升。非金融企業杠桿率大幅提高,企業抱怨融資難和融資貴,金融業增加值占GDP比重持續快速提高並遠遠超出了發達國家水平。這些現象都與金融服務的供求不匹配有關。

  家庭部門投資在繞道,企業和政府融資也在繞道,商業銀行和非銀行金融機構則是尋找繞道的辦法。金融服務中介的繞道業務是在金融中介之間以及金融中介和實體經濟部門之間建立更復雜的債權債務關系。金融中介從中獲得了較高的利潤增長同時也承擔了高風險,實體經濟部門則為此付出更高的融資成本和更高的債務杠桿率。

  房地產成為家庭養老和保險的替代金融投資工具。中國居民部門快速增長的金融財富不再滿足於僅以低風險、低收益的銀行存款的持有方式。但是更高收益和風險配比的金融投資工具需求得不到滿足。居民部門對金融資產的需求轉向房地產投資。作為高風險、高收益金融投資產品,房地產成為替代金融資產,或者養老和保障金融投資產品的投資工具。

  企業融資工具不匹配加劇企業融資難和融資貴。新企業、新業務往往是進入缺少抵押品且高風險的經營活動,銀行的傳統貸款業務很難評估這些經營活動涉及的風險因而也很難提供貸款,權益類融資因為總體發展規模有限也難以對新企業、新業務發展提供充分的支持。企業融資需求在傳統銀行貸款模式和權益融資模式雙雙受阻,部分融資需求只好借助於更復雜的、銀行與非銀行金融機構合作的金融繞道服務滿足。企業要為這些金融繞道服務提供更高的融資成本。

  政府融資工具不匹配擡升政府債務成本。政府融資工具不匹配主要體現在兩個方面。一是債券融資工具不充分。地方政府債務當中40%來自地方融資平臺債、影子銀行貸款以及信托和其他非銀行金融機構貸款這些高成本的中短期融資工具。政府不得不借助更復雜的金融中介獲取更高成本、更短期限的融資工具,不僅增加了融資成本,也降低了債權債務關系的透明度,加劇了金融風險。二是權益類融資工具不充分。對於一些政府支持並且有較高收益的建設項目,可以通過權益融資方式吸引社會公眾投資,有效降低融資成本和政府債務水平。中國近年來在推進的公私合營模式(PPP)是對權益融資方式的嘗試,但實質進展有限。

  03

  關於金融補短板的政策建議

  解決當前金融體系面臨的問題需要金融供給側改革。一方面是完善金融監管;另一方面是金融補短板,更好地滿足實體經濟的金融服務新需求。當前中國的市場環境下,金融補短板的角色尤為重要。金融補短板打開了金融服務的正門,不僅能更好地服務實體經濟,對於遏制金融繞道帶來的風險和挑戰也能起到釜底抽薪的效果。

  金融補短板需要在金融產品和市場,金融中介以及金融基礎設施方面做出大的調整,需要大量的改革和長時間的市場培育,所涉及的也不僅是金融領域。

  第一,推動以房地產信托投資基金(REITs)為代表,能帶來現金流的長周期、標準化的基礎金融資產。REITs為居民部門提供中長期金融投資工具,為企業和政府的不動產投資找到權益型融資工具,是同時解決居民、企業和政府金融服務供求失衡的有效金融工具。不僅如此,無論是存量不動產還是新建不動產,借助REITs把不動產交給更專業的管理者,能夠提高對不動產管理質量和收益水平。推動REITs發展需要稅收政策和金融政策的支持。

  第二,推動稅收優惠的個人養老金賬戶發展。個人養老金賬戶發展滿足了家庭部門對養老保險金融資產的需求增長,有助於減少對房地產的投資性需求,也為實體經濟部門發展提供了長期資金。此外,從國際經驗來看,養老金多關註於中長期投資,投資風格相對穩健,是資本市場發展的支柱力量,有助於降低資本市場短期劇烈波動。

  第三,提高地方政府債務限額,提高國債和地方政府債在政府總債務中的占比,拓寬和規範基礎設施建設融資渠道。考慮到各級政府出於彌補政府公共服務缺口和推進中國的城市化的需要,未來仍面臨著規模龐大的融資需求,我們需要盡可能地使用低成本的國債和地方政府債來滿足這些融資需求,避免地方政府利用復雜的通道業務獲取高成本、期限錯配的資金。通過建設項目專項債、基礎設施項目PPP和REITs等多種方式拓寬基礎設施融資渠道,不僅降低了基礎設施建設的債務成本,也利用市場力量對項目形成了評估和監督。

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  中國金融四十人論壇

  中國金融四十人論壇(CF40)成立於2008年4月12日,是中國最具影響力的非官方、非營利性金融專業智庫平臺,專註於經濟金融領域的政策研究與交流。

  CF40旗下有四十人和新金融兩大實體型智庫系列,分別包括四十人金融教育發展基金會、四十人金融研究院和上海新金融研究院、北方新金融研究院、上海浦山新金融發展基金會、北京大學數字金融研究中心。此外,CF40與國家開發銀行、清華大學、絲路基金、中國開發性金融促進會共同發起成立了“絲路規劃研究中心”。

  CF40每年召開雙周圓桌會議、金融四十人年會、國際學術交流研討會等百余場閉門研討會,開展課題研究近30項,出版周報、月報、要報、《新金融評論》以及經濟、金融類專著共計100余冊,受到決策層領導重視和經濟金融界人士高度評價。

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(責任編輯:趙然 HZ002)
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